La elección de la estructura financiera adecuada, esto es la determinación del nivel de endeudamiento adecuado, es una decisión integrante de la estrategia financiera de una empresa, que ha sido objeto de amplia discusión teórica, fundamentalmente por la influencia que ejerce sobre el valor de la empresa. La posición más generalizada sostenida por la comunidad financiera en relación con la relevancia de la estructura financiera se resume en cuatro aspectos:

• Ventaja fiscal del endeudamiento respecto a los recursos propios ya que los gastos financieros son deducibles, no así los dividendos.
• Solo es recomendable, en teoría, el uso del endeudamiento cuando el ROI⁽¹⁾  supere al coste de la deuda.
• El endeudamiento incrementa el riesgo soportado por los accionistas y por tanto el coste de los recursos propios.
• A partir de un nivel de endeudamiento, cuya determinación en la práctica es extremadamente compleja, el coste de capital deja de disminuir y el valor deja de aumentar, por una doble razón: 

– Aumento del coste de los préstamos y deterioro de la imagen en el mercado.

– Riesgo y costes de insolvencia o de dificultades financieras en general.

En relación con este último aspecto, la reciente crisis que hemos vivido en España nos aporta desgraciadamente muchos ejemplos de compañías y negocios viables que han desaparecido como consecuencia de un nivel excesivo de endeudamiento.

De cara a determinar el nivel de endeudamiento adecuado para una Compañía, sería conveniente llevar a cabo un análisis de los siguientes factores:

• Actitud frente al riesgo de los accionistas de la Compañía.
• Rentabilidad económica (ROI) del negocio.
• Riesgo económico u operativo del negocio, entendido como la probabilidad de que los resultados operativos se comporten de forma diferente a la esperada.
• Política de dividendos: teóricamente la política de dividendos debe ser una consecuencia de la estructura financiera seleccionada.
• Compañías comparables: estudio de compañías comparables y su nivel de endeudamiento para realizar una aproximación a la estructura financiera más habitual en el sector, en base a ratios comparables como Deuda Financiera Neta/EBITDA. 

A continuación, se recogen las ventajas e inconvenientes de las principales fuentes de financiación, como son las aportaciones de capital por parte de terceros (inversor industrial o financiero) o la obtención de financiación ajena (bancaria o procedente de fondos de deuda).

Aportación de Capital:

Ventajas:

• Reforzamiento de los fondos propios de la empresa
• Aportación de la experiencia y el know-how de un inversor industrial y existencia de sinergias potenciales
• Aportación de la experiencia de un inversor financiero (Fondo de Capital Riesgo) en gestión de empresas y financiación

Inconvenientes:

• Se produce dilución de los accionistas actuales
• Dificultad en el acuerdo de valoración (aplicable en la ampliación de capital)
• Representa el mayor coste implícito de todas las alternativas de financiación

 Financiación ajena

Bancaria

 Ventajas:

• No se produce dilución de los accionistas actuales
• No hay injerencia en las decisiones del equipo directivo
• Coste más reducido de las alternativas de financiación disponibles
• Genera escudo fiscal

 Inconvenientes:

• Se incrementa el ratio de endeudamiento de la compañía
• Limitación de su cuantía en función del apalancamiento financiero preexistente de la compañía

 Fondo de deuda

 Ventajas:

• No se produce dilución de los accionistas actuales
• Estructuras flexibles, con plazos más largos y repago bullet
• Genera escudo fiscal

 Inconvenientes:

• Coste superior al de la deuda bancaria pero inferior al de las alternativas de capital
• Limitación de su cuantía en función del apalancamiento financiero preexistente de la compañía
• Existencia de un umbral mínimo de tamaño de operación

 

Carlos López Casas, Socio Auren Corporate

(1) Return on investment, o rentabilidad de los recursos invertidos